在激烈的竞争和稳定币低费率的冲击下，PayPal的电商支付优势正在被逐步蚕食，而其自救的PYUSD未能达到预期，现在正经历着所谓的“至暗时刻”。

“后浪推前浪，”这一说法如今恰如其分地反映了支付巨头PayPal的现状。当年，PayPal以“颠覆者”的姿态，汇聚了马斯克、彼得·蒂尔等众多创新先锋，怀揣着改变传统金融的理想，开创了在线支付的新时代。然而，时过境迁，昔日的颠覆者如今却面临被颠覆的命运。在Block、Apple Pay、Google Pay等持续涌现的竞争者的围攻下，PayPal正在经历市场份额的流失，交易活跃度及支付笔数的下降。更为雪上加霜的是，稳定币日渐渗透到支付环节，Shopify和Coinbase的合作也为链上支付提供了服务，直接威胁到了PayPal的核心电商支付市场。面对内外的双重压力，PayPal望着如今被众星捧月的稳定币，心中充满了曾经的影像。

一、支付巨头PayPal：被围剿的“前浪”

从表面上看，有些投资者可能会认为PayPal被市场误杀。尽管PayPal的收入增长并不迅猛，但也算得上稳健，预计从2022年的275.2亿美元增长至2024年的318亿美元，增速分别为8.4%、8%和7%。在美国股市长期牛市的背景下，这样的增长本不应导致股价大幅下跌。然而，与2021年的高点相比，PayPal目前市值仅为峰值的五分之一，业绩与股价之间存在严重背离。

这种背离主要源于PayPal的业务结构以及日益激烈的市场竞争。PayPal的业务分为支付服务（如PayPal、Venmo等支付、转账）和技术服务（如Braintree等支付网关产品）。支付业务因直接连接用户而利润率更高且战略价值更大。然而，PayPal的交易总额（GTV）的增长实际上更依赖于Braintree这样的技术业务。瑞银的数据显示，2021年至2025年间，以Braintree为代表的支付解决方案业务的GTV占比将从33%上升到44%。

与此同时，利润较高且更具战略价值的支付业务由于竞争加剧，市场份额正在不断流失。根据瑞银的数据，预计到2024年，PayPal在线支付的增速仅为4%，低于美国电商行业的增长（6%-7%）。在2020年至2023年期间，PayPal的支付市场份额已从54.8%下降到40.3%。市场份额的萎缩也导致PayPal在用户增长上的瓶颈，2024年活跃用户数量已比2022年减少100万，而在进入2025年后，交易频率也有所下降，第二季度的交易笔数同比减少了5%。

在激烈的竞争下，PayPal不得不同时下调收费比率（近两年来下降了0.14个百分点）并加大投入（2024年营销费用同比增长10%）。收费降低和投入增加直接影响了盈利能力。2022年，PayPal净利润同比下降40%，尽管通过成本控制实现了利润的反弹，但年利润仍徘徊在40亿美元的水平。面对亚马逊、苹果、谷歌等流量巨头的支付业务不断扩展以及Wise、Payoneer、Stripe等低费率竞争对手，PayPal的地盘恐怕还将继续萎缩，缺乏差异化优势使其前景难言乐观。

二、稳定币的“偷家”威胁：电商市场急剧告急

与国内电子支付的高渗透率不同，由于信用卡在北美的早期普及，线下刷卡支付仍是主流，电子支付的渗透率相对较低。因此，美国支付市场的竞争逻辑是“线上者得天下”。PayPal能够成为行业领先者，除了早期进入市场外，另一个关键原因就是抓住了电商支付这一机会。在北美和欧洲的电商支付中，PayPal占有超过50%的市场份额，这就是其核心优势。

然而，时代变迁，原本PayPal的电商优势正在被稳定币削弱。以USDC为代表的稳定币正在迅速向支付领域扩展，而电商由于其规模化和高频化的特征，成为了最适合的支付场景。电商平台也乐于与稳定币合作，毕竟使用稳定币支付可以绕过传统金融的2.5%-3%交易费率，商家自然愿意推动这种支付方式。

电商与稳定币的合作正如雨后春笋般涌现。亚马逊已宣布与Circle合作，全面接受USDC稳定币支付。在独立站的场景中，Shopify也与Coinbase合作，计划上线USDC支付。这样的稳定币支付场景让PayPal等传统支付工具面临着被置换的风险，其交易量和业绩都有可能受到严重冲击。

从商业竞争的角度来看，在稳定币面前，PayPal并没有明显的优势。PayPal的商业模式是交易驱动型，其收入依赖于资金的“流动”收费，相当于传统零售中的加价方式。而且，PayPal的支付业务仍需依赖于银行等传统金融，因此在交易过程中必须收取2.29%-3.49%不等的费率。相比之下，稳定币的核心商业模式是“资产驱动型”，它们可以免收交易费，依靠沉淀用户资产进行美债变现，这就相当于互联网中的“羊毛出在猪身上”。这意味着，一旦稳定币普及，其明显的低费率优势将大幅蚕食PayPal的电商支付市场份额。不过，由于美国监管规定稳定币不向用户支付利息，大部分消费者仍更倾向于法币消费，这给了PayPal一定的缓冲期。

三、PYUSD：未能成为亮点的“自救”尝试

有投资者认为，真正强大的支付结算体系应是一个能够无缝连接法币与加密货币的平台，而不仅仅是一个单纯的加密币结算平台。在加密货币交易所热度高涨的背景下，PayPal显然被市场忽视。虽然这一观点站得住脚，但结合实际业务来看，逻辑却存在一定缺陷。

即便PayPal成为链接稳定币与法币的首选支付平台，其仍无法改变“支付通道”的角色定位，而是否能延伸出新的业务场景仍有待观察；更何况，仅凭这一角色也无助于遏制“稳定币与电商平台直接合作、吞噬PayPal支付份额”的现状。

因此，与其说PayPal在整合稳定币的支付功能上有机会，不如说在链上金融时代，更大机遇在于其自家发行的稳定币PYUSD。如果能从“支付通道”转型为“铸币者”，其商业想象空间和价值都将大幅提升。然而，PYUSD的发展并未达到预期。自2023年8月推出以来，PYUSD与USDC、USDT等主流稳定币相较，市占率不足0.5%。

PYUSD发展受限的原因亦不难理解：当前稳定币的支付场景仍在开拓阶段，而在大部分货币主权稳定的国家，稳定币的核心交易场景仍然是加密货币交易。具体而言，在稳定币出现之前，法币与比特币的转换必须经过银行，这不仅过程缓慢、繁琐，还存在币值波动和交易风险等问题。而稳定币正好解决了这一痛点——它们不依赖银行，并且依托区块链技术，可以实现与比特币的快速对接；同时，稳定币也像一道“防火墙”，能够阻断交易者的敏感信息关联。

在当前稳定币交易主要集中于币市的背景下，依托Coinbase等加密货币交易所的USDC势必将继续主导市场。即使未来稳定币支付逐渐普及，PYUSD又能有多大希望呢？与部分人的预期相反，PayPal的支付生态并不能为PYUSD提供多少助力，反而PYUSD可能成为PayPal的“价值分水岭”。在PYUSD成为主流稳定币之前，PayPal大概率会成为稳定币冲击下的“受害者”。

结语：

PayPal的困境反映出传统支付巨头在数字时代所面临的普遍挑战。在多方竞争的压力之下，稳定币凭借其低费率和高效率的特性，正在悄然侵蚀PayPal的核心电商支付市场。尽管PayPal尝试通过发行PYUSD来进行自救，但其发展仍面临诸多挑战。稳定币的崛起，不仅是技术创新带来的影响，更是商业模式和竞争逻辑的根本性变革。对PayPal而言，这或许是其“至暗时刻”，同时也是其必须直面并寻求突破的关键节点。能否成功转型，将决定其在未来支付格局中的地位。

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