本次加密货币市场的暴跌，主要由特朗普对华关税威胁以及交易所系统性风险共同推动，导致大量杠杆头寸被清算。然而，这次事件并未改变BTC等核心资产所支撑的宏观牛市基础。在政治博弈和流动性预期的影响下，市场逐步修复，展现出一定的韧性。

本文经授权转载自Phyrex_Ni，版权归原作者所有。

本周最大事件发生在10月11日凌晨的剧烈下跌。对此的分析已经很多，这里不再赘述。简单来说，川普宣布对中国增加100%的关税，引发市场恐慌。由于当时是在周五美股收盘后，影响有限，美股波动未及加密货币市场那么剧烈。但全天候的加密货币价格则遭受了最直接的冲击。BTC和ETH价格下跌，导致部分依赖USDe的循环贷款投资者爆仓。此外，USDe脱锚，除了循坏贷的责任外，还与Binance系统和做市商的问题有关，最终引发壳资产的套现清算，构成了近四年来最大的一次单日暴跌。

然而，到了周日，万斯和川普重新释放了“关税只是威吓措施”的信号，市场开始逐步恢复。中国商务部和海运部对川普的关税威胁没有采取激烈反制措施，未出现过去那种互相加码的局面。到了周二，贝森特在接受采访时明确表示，增加关税并非真意，而是谈判中的压力手段。这使得市场反弹加快，周二晚上，美股开盘后，标普上涨超过1.5%，纳指上涨超过2%，预示着市场再次迎来“川普的TACO”政策预期。

因此，这次事件可以视作一场由宏观政治事件和交易所系统性风险结合引发的“黑天鹅”现象。如果没有川普的威胁，就不会出现BTC和ETH的下跌，也不会因Binance的USDe循环贷问题而导致USDe脱锚，从而引发壳资产的清算。每个环节单独来看风险都有限，但联合作用则放大了市场的剧烈震荡。这次的下跌不应被视为系统性风险。

不少人提问：市场牛市是否已结束？我一直持反对意见。因为在我的分析体系中，目前仅能将其定义为“非典型牛市”。所谓非典型，是因为真正涨幅的资产有限，主导品种主要为BTC、ETH、BNB、SOL等少数几只，而整体市场并未全面普涨。比如，美股中，除了AI和科技股上涨明显，其他行业尤其是传统500强企业的表现则不尽如人意。这说明整体牛市的“普涨”特征尚未形成，更像是少数资产的行情。

因此，更值得关注的是：BTC之后的上行潜力是否仍然存在，而非简单断定牛市已终结。这次调整其实也是在考验市场是否具备继续涨的基础。当前，有限的几个核心资产如BTC、ETH、BNB、SOL等依然是市场的主角，与美股的“七姐妹”思路类似。

此次下跌实际上是一次杠杆的“洗牌”。一方面，这轮波动促使包括Binance在内的多家交易所迅速识别并修复系统潜在风险，降低未来大规模风险爆发的可能性；另一方面，也帮助市场完成了一次去杠杆的循环。根据数据显示，BTC的未平仓合约短期内显著下降，虽然尚未触及一年最低，但距离已不远。ETH的杠杆清算同样明显，未平仓合约减少了约30%。这表明，市场中大量高杠杆的投机头寸已经被动或主动清理，价格虽然短期承压，但这更多属于技术性清算，基本面未必出现实质性恶化。

从结构看，BTC和ETH当前仍在高位震荡区间。杠杆资金的撤出，减少了波动源，降低了大幅度剧烈波动的可能性。这轮去杠杆过程后，市场重新打开杠杆空间的可能性增加。历史经验显示，这一阶段通常伴随价格的相对平稳甚至缓步上行，整体趋向更健康，BTC和ETH的现货支撑也更稳固。未来上涨空间或因此得到释放。

在政治层面，短期内仍难以乐观。周二上午中国方面对相关制裁措施开始加码，特别是在稀土管理方面，控制范围有所扩大，商务部用词由“依法管理”升级为“维护国家安全，反对美方滥用制裁”，这意味着稀土已由产业政策转变为外交反制工具。此外，商务部也点名了韩华海洋株式会社，虽然该公司是韩国企业，但公告强调其在美子公司，打击的对象实际上是为美国提供帮助、支持美国调查的涉事第三国企业，这体现出中方反制已逐步扩展到生态制裁阶段，从打技术出口向多层次全方位推进。

同时，川普在中国反制消息公布后，也发布了“以食用油及其他贸易项目终止合作”的反制措施，但实际上，这些措施对于美国来说基本无威胁，因为美国自身对食用油进口较少，即便完全自给，也不会对中美贸易造成实质性损失。这或许是川普为自己TACO的一个借口，意在释放强硬信号，同时用“没有时间限制”的模糊表述暗示中国不要继续加码，否则事件或延续，局势或更加复杂。

接下来，关于市场牛市的判断，重要的是不要简单以短期事件决定，而要结合宏观经济和政策面综合分析。正如之前所述，这次的下跌更像是短期突发事件引发的“黑天鹅”，并非系统性风险。美国的货币政策走向与经济基本面依然是决定未来趋势的关键。这次的事件提醒我们，除中美贸易和地缘冲突外，是否会出现更深层次的系统性风险，诸如经济衰退、战争升级或通胀回升，都是潜在的风险因素。

如果未来避免出现这些系统性风险，则市场依然具有向上的可能性。尤其是在2026年下半年，有望迎来一波更强的降息和停止缩表预期，尽管这可能带来通胀压力或其他副作用，但从政策预期来看，是市场的“理想”状态。川普政府可能倾向于在此时期强化经济表现，延缓通胀压力的显现。

此外，链上数据也提供一定支持。例如，交易所的BTC存量持续下降，显示投资者在价格回调时并未仓促抛售，反而有更多人逢低买入。年度数据亦显示，BTC的存量已降至过去一年最低水平，甚至接近2019年6月以来的历史最低点，表明市场情绪依然偏向积极。

从ETF表现来看，虽然近期现货ETF买入量受到影响，但整体市场的买入兴趣尚未大幅减弱。二级市场的抄底情绪仍在，成交量在下跌时有所放大，市场整体情绪未出现恐慌离场。ETH方面，虽然一级市场出现较大抛售，但二级市场表现尚可，成交量依然活跃，但资金侧重仍更偏向BTC，显示BTC的稳定和成长潜力依然优于ETH。

在持仓结构方面，持有大于10枚BTC的高净值投资者在价格下跌时略有减仓，但总体存量仍在增长，说明高净值群体未在大跌时抛售大量资产。相反，小规模投资者不断抄底，增加持仓，体现出市场部分资金的理性和韧性。高净值投资者目前持有BTC约1.649亿枚，较上周略有增加。

链上数据还显示，关键支撑位表现坚韧，BTC价格未在市场剧烈清算时跌破重要心理关口，反而快速回升。整体判断是，除非出现系统性风险，否则此次调整对市场的影响有限，整体结构依然稳健。

总结来看，这次市场调整更多是非系统性的“黑天鹅”事件，虽由川普的关税引发，但也暴露出行业内的一些潜在问题。价格虽曾剧烈波动，但BTC的基本面依然偏强，流动性预期和政策预期仍支撑市场。当前的主要风险点在于美国货币政策与地缘政治的变化。个人认为，不能仅依据短期跌势断言牛市终结，实际上，未来仍存在继续上涨的可能性，尤其是在美联储政策逐步偏宽松的背景下。

同时，除中美紧张局势外，地缘局势的进一步升级也值得警惕。比如，特朗普提出通过北约向乌克兰提供远程战斧导弹，打击俄方目标的可能性增加，一旦冲突升级，可能演变成系统性危机，影响能源、汇率、风险资产甚至全球信任体系，危机的风险不容忽视。

在数据方面，可以看到一些值得关注的信号。例如，交易所的BTC存量持续下降，代表投资者在价格回调时依然积极吸纳，体现市场情绪的韧性。过去几个月，市场的长期持有者（交易所账户）整体表现为派发，但近期出现了反向吸筹，这或暗示短期内价格可能会有调整。历史经验也告诉我们，情绪的反复变换是市场常态，关键在于未来是否出现更大的系统性风险。

从整体判断来看，目前BTC和少数几只龙头资产仍在牛市空间内，众多中小资产还处于熊市阶段。未来关注点应是：非典型牛市的持续动力何在？以及何时或在何种条件下，这个非典型牛市才可能终结。

带来这种非典型牛市的主要驱动力量，来自2024年以来的Bitcoin和ETH现货ETF获批，以及特朗普执政后对加密货币的宽松政策、对AI和科技行业的支持，以及整体美股的上涨需求。如果特朗普能继续执政，保持对相关产业的支持，市场仍有延续非典型牛市的可能性。反之，只要美国出现系统性风险，如经济衰退、战争升级或通胀失控，牛市走势就会受到打压。

未来若能避免这些系统性风险，市场仍有向上空间。预期在2026年下半年会出现较大幅度的降息和停止缩表，为市场提供有利条件。尽管这种宽松可能带来通胀压力，但考虑到政治战略，川普更关注维护经济和市场的繁荣，留得青山在，不怕没柴烧。

链上数据也支持这一判断：交易所的BTC存量持续下降，显示投资者在价格回调时积极吸纳，预示市场整体情绪依然坚韧。今年以来，BTC存量已降至过去一年最低，意味投资者信心较强。虽然现货ETF的买入表现有所波动，但二级市场抄底情绪仍在，成交活跃，尤其是BTC的资金关注度依然领先ETH。这也说明，BTC的稳健性和成长性依然较优。

持仓结构方面，高净值投资者（持有10枚以上BTC）在价格下跌时略减仓，但总体存量仍持续增长，显示他们对市场的信心未受大跌影响。与此同时，大量散户在逢低补仓，增强市场韧性和底部支撑。最新数据显示，全球高净值持仓已有约16.49万枚BTC，较上周略有增加，表现出他们的坚定持守。

总结而言，此次调整是一次非系统性的“黑天鹅”事件，虽折射出行业潜藏问题，但整体市场依然稳健。除非出现更大规模的系统性风险，否则市场仍具备向上的潜力。未来关注美国货币政策走向、地缘局势变化以及流动性预期，将是判断市场的关键因素。相信在政策预期逐步改善、流动性逐步宽松的背景下，BTC仍有继续上涨的动力。

相关推荐：比特币（BTC）恐慌指数创年内新低，Bitwise认为当前是积累而非恐慌最佳时机