近期降息预期推动山寨币开始回暖，但市场仍表现出明显的结构性分化。核心资产受到资金追捧，而低位币种的反弹空间有限。整体走势能否持续，仍主要依赖于成交量的变化以及宏观经济的发展方向。

本文经授权转自币市操盘手，版权归原作者所有。

近期，随着降息预期增强，加密市场的风险偏好有所回升，带动山寨币板块表现整体走强。据CoinMarketCap数据显示，自9月1日以来，前100只山寨币的涨幅中位数已达到15.7%，远超比特币的6.9%。不过，尽管整体上涨，但市场内部分化依然明显。例如，9月1日至12日，CoinMarketCap 100指数上涨了7.4%，其中仅SOL、BNB、DOGE（这三者的市值权重合计只有7.5%）的贡献占到了36%。这说明，资金在追逐弹性较好的币种时，仍然依赖“路径依赖”——偏好那些政策预期明确、机构持仓集中的核心资产，而对于其他低位币种的反弹空间则较为有限。

因此，预计山寨币市场仍将表现出结构性分化，资金将在“确定性”与“弹性”之间寻求平衡。一方面，像SOL、BNB等基本面稳固、机构持仓集中的头部币种，加上政策利好（如ETF获批预期）和潜在的增配空间，有望继续引领市场。另一方面，市值较低、没有鲜明叙事或缺乏实际价值支撑的币种，即使整体市场向好，反弹力度也可能偏弱，表现为“滞涨领跌”。

这种市场格局反映出，目前主导市场的是机构资金，其行为具有明显的“路径依赖”特征。例如，机构倾向于将比特币的投资逻辑复制到以太坊和SOL等主流资产上，新增资金大多流向已持有的资产，而非投向那些边缘的山寨币。因此，在当前阶段，押注核心资产的估值扩张，其确定性明显强于押注低位补涨的潜力。

当然，低位币种在这轮行情中仍有一定机会。只要流动性持续宽松，整体估值水平最终有望实现系统性提升。但需要强调的是，山寨币能否实现全面爆发，成交量是前提的关键指标。回顾2024年3月和11月的两轮山寨币小牛市，日均成交量都维持在6000亿美元以上，而目前的日均成交量只有约3000亿美元。因此，在成交量未显著放大的情况下，谈论山寨币整体牛市还为时尚早。

如果说8月在杰克逊霍尔会议后的上涨是市场对降息预期的“预演”，那么真正降息到位时，反而可能成为“利好兑现”的时点。最新公布的8月CPI和就业数据，使这种担忧进一步加剧——尽管非农就业明显疲软（新增2.2万人，失业率升至4.3%），为降息提供理由，但CPI环比上涨0.4%，核心通胀率仍高达3.1%，表明通胀的粘性尚未化解。这种“经济放缓＋通胀顽固”的组合，促使市场重新预期“长时间高利率（higher for longer）”，同时警惕政策可能不会简单转向宽松，而是在应对增长风险的背景下采取被动措施。一旦降息与疲软数据形成共振，可能会确认“滞胀”担忧，届时风险资产可能面临盈利下调和估值压力的双重考验。

换句话说，降息政策能否有效推动信用扩张，关键在于经济是否能实现“软着陆”。如果经济真的陷入衰退，单纯的货币宽松或难以实质提升市场信心和内生需求。虽然目前经济衰退的概率尚低，但宏观风险的持续积累不容忽视。一旦多项风险叠加并集中爆发，就可能引发超预期的恐慌情绪。

本周，虽然比特币价格逐渐企稳回升，但期权市场的25Delta偏斜指数（Skew）仍处于较高水平，反映出投资者对短期走势依旧保持谨慎。这一现象由宏观经济不确定性（如通胀的粘性和就业市场的疲软）和加密市场内部结构性问题共同影响。作为“聪明资金”的聚集地，期权市场的Skew持续偏高，意味着市场对冲需求强烈，或有大量资金布局在下行保护策略中。如果该指标不能同步随价格回升，暗示本轮反弹的持续性不足，真正稳定还需等待新一轮的风险释放。

尽管以太坊近期表现优于比特币，但其主要增长动力——财库公司的买入力度——已大幅减弱，环比下降约70%。由于以太坊财库的融资主要依赖ATM（按市价发行）增发策略，而当前部分财库的市值净资产比（mNAV）已跌破1，导致其难以继续融资，甚至被迫用现金流回购股票以维持估值。例如，第二大财库公司SharpLink在mNAV跌破1后，宣布了一项15亿美元的股票回购计划，进一步加剧现金流压力。若头号财库Bitmine也陷入同样困境，未来以太坊由资金驱动的上涨力量可能会逐渐减弱。

从技术和筹码结构角度来看（如周线MACD死叉和市场价格偏离平均成本)，比特币或将持续震荡2-3周，以太坊则可能需要3-4周时间才能完成调整。这段时间恰好对应两个关键验证节点：一是确认降息后通胀是否会大幅反弹；二是观察政策利好的推动能否改善以太坊生态的基本面（从资金驱动向基本面驱动转变）。整体而言，市场已进入中场休整期，调整期间也是为了之后更强劲的上涨做准备。

相关推荐：稳定币市值已在CoinMarketCap上突破3000亿美元，为何各平台数据存在差异？