应用数码（Applied Digital）以110亿美元的高性能计算（HPC）协议，已与Core Scientific和TeraWulf处于同一水平。但市场对此反应冷淡吗？

深入了解应用数码的110亿美元CoreWeave协议

以下内容为嘉宾文章，来源于Bitcoinminingstock.io, 专注于比特币挖矿股票、教育资源和行业洞察的平台。文章最初发布于2025年9月5日，作者为Cindy Feng。

在2025年，专注于AI和高性能计算（HPC）领域的比特币挖矿股票表现抢眼。IREN、Cipher和Hut 8等公司在社交媒体上备受关注，特别是在TeraWulf与Fluidstack达成数十亿美元的托管协议后，该协议还得到了Google的支持。然而，有一家公司的表现引发关注却未得到足够讨论，这就是应用数码（纳斯达克代码：APLD），目前按市值排名在我们的网站上位列第七。

上周，应用数码宣布，CoreWeave行使了附加租赁选项，预计将带来110亿美元的收入（400 MW的关键IT负载）。这一交易成为上市比特币挖矿公司中最大的已知收入交易之一，与Core Scientific和TeraWulf的HPC合同相媲美。

在2024年9月，我曾在“比特币矿商如何参与AI热潮（第2部分）”中提到应用数码，当时我注意到该公司正与潜在客户谈判，以签署400 MW的超大规模协议，其中90%的条款已达成。自那时起，早期投资者的回报已超过300%。此外，这一亮眼成绩应促使市场重新评估被忽视的价值因素。接下来，让我们进行深入分析。

公司转型：从挖矿到数字基础设施

总部位于德克萨斯州达拉斯的应用数码，其业务模式经历了重大改变。从前该公司参与自有挖矿，现在已全面转型为托管服务公司，为区块链和高性能计算客戶提供服务。

*在其2025财年报告中，公司已将云服务业务标记为“待售”，并将其报告为停止的运营。因此，当前的HPC部分仅涵盖已设立的托管服务。

目前，公司在北达科他州的数据中心主要布局如下：

• Jamestown, ND：现有106 MW的托管容量，专用于加密货币挖矿，已经足额运营。
• Ellendale, ND：已推出180 MW的加密货币挖矿托管容量，同时在开发一个独立的HPC校区Polaris Forge 1，预计将通过三个阶段为CoreWeave提供400 MW的HPC容量：1）第一阶段100 MW设施，预计2025年第四季度完工；2）第二阶段150 MW设施，预计2026年中期上线；3）第三阶段150 MW设施，目标2027年完成。

截至2025年5月31日的财年，应用数码报导的总收入为5184万美元，其中区块链托管服务收入为6392万美元，而因停止云服务业务导致损失1208万美元。尽管HPC托管业务尚未产生收入，但随着建设里程碑的临近和长期租约的到来，公司已为转型做好准备。鉴于其加密货币挖矿托管合同仅依赖单一客户，合同仍有约2.5年到期，HPC托管业务预计将在未来数年成为主要收入来源。

揭秘110亿美元交易：一家公司、三座建筑、多阶段发展

作为2024年凭借与Core Scientific的大型合同而声名显赫的技术公司，CoreWeave如今是应用数码HPC托管转型的核心。双方已签署三份长期租赁协议，合计提供400 MW的关键基础设施容量。这些协议的期限约为15年，并且采用固定支付协议，这为公司提供了可预测的收入流，无惧市场波动。

6月2日，公司首次宣布签订了两份协议，总计250 MW的HPC托管。其中，100 MW的建筑（ELN02）预计于2025年第四季度竣工，第二个150 MW的建筑（ELN03）则正在建设中，预计2026年中期投用。这两项协议的总收入约为70亿美元。

8月29日，应用数码宣布CoreWeave行使了附加150 MW的建筑选项，预计该建筑（ELN04）将于2027年跻身运营，使得总收入承诺达到110亿美元。

值得一提的是，这三项租赁协议均位于Polaris Forge 1校区，该校区具备超过1GW的潜在电力能力，这显示出应用数码自合同外的扩展潜力，尤其是在迎接更多大型技术客户的背景下。

融资建设：融资活动加速，但也伴随复杂性

要执行业务的一次性超大规模租赁，需要大量的前期资本。截至2025年5月31日，应用数码的现金及现金等价物为4490万美元，完成Ellendale扩展还不够身。而公司已经通过多种融资方式筹集支持资金。2025财年，总融资额超过8.747亿美元，与前一年相比增长了 496%。

主要融资来源包括NVIDIA及其相关公司的1.6亿美元私募配售、4.5亿美元可转换票据、与三井住友银行的3.75亿美元融资合作，以及麦格理资产管理公司对多个项目的9亿美元投资承诺。此外，还伴随着向CoreWeave和麦格理发行的认股权证，为资本结构增添了复杂性。其他融资来源还包括客户存款、资产出售及通过ATM计划融资的资金。

这种多元的筹资方式为Ellendale的建设提供了资金保障，但也带来了稀释风险、多个优先股类别、可转换债务及长期租赁承诺等复杂性，投资者应密切留意利息成本、稀释触发因素以及认股权证的情况。

最终思考：现在是否值得投资$APLD？

应用数码已迅速在HPC托管领域树立了重要的市场地位。与CoreWeave签订的价值110亿美元的长期合同为市场提供了较为清晰的可预见收入流。预计在数月内将实现首批HPC收入，其余收入则预计从2027年起逐步增加。在最近的财报电话会议上，管理层透露与其他大型技术公司的谈判进展，显示出其管道极有潜力。

目前，应用数码股价为每股14.38美元，公司市值约为37.6亿美元。根据2025财年5184万美元的收入，其当前的市销率高达约72.5倍。不过，若考虑未来收入的展望，CoreWeave的400 MW租赁在项目竣工后预计可年产生约7.33亿美元的收入，加上来自加密货币挖矿托管的6300万美元。假设保守的EBITDA利润率为50%，应用数码预计可实现约4亿美元的EBITDA。以当前企业价值44.2亿美元计算，前瞻性EV/EBITDA倍数为约11.1倍，EV/收入倍数约为5.7倍，虽然不算便宜，但对于一个拥有多年稳定现金流的企业而言，这样的估值有其合理性。

然而，需注意的是，这一商业模式并不适合所有投资者。应用数码并不直接挖掘或持有比特币，因此未必能享受到比特币升值带来的红利。其价值主要体现在固定的收入流、容量执行和长期租赁安排上。对于寻求低波动和更清晰现金流的投资者，应用数码提供了一个可行的选择；但追求比特币杠杆的投资者则可能在其他地方找到更佳的投资机会。