当前市场的核心焦点在于美联储九月议息会议及点阵图所引发的货币政策博弈，而关税与川普健康的影响相对次要。

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本周的重要事件无疑是周五公布的非农数据，这将在很大程度上影响九月降息的决定。然而，此次数据的复杂性巨大，不能简单地将降息视为利好、不降息视为利空，还需考虑到当前环境下美国经济对风险市场的影响。

先来看非农数据。目前预测的劳动力数据显示，新增就业人数从上个月的7.3万增至7.5万。尽管数据略有上升，但幅度并不显著。此外，新任行政官Antoni尚在等待参议院确认，因此上个月的数据是否会被修正及修正幅度如何都不明朗。如果上个月的数据显示下修，这将表明经济确实面临下行压力，就业市场的机会正在收缩。

假设不下修，如果公布的数据为7.5万，意味着就业人数增加仅为2,000人。尽管是增加，但这样的数字对于经济下行的担忧仍十分显著。而更重要的是，失业率已从上个月的4.2%有所上升，虽然仍处于历史低位，但鲍威尔在杰克逊霍尔年会上提到，过去一年失业率上涨近一个百分点，这显示了美国经济的下行风险，这也是近期风险市场下跌的原因之一。

另外，4.3%的失业率已是美联储在2025年的中性水平，若继续上升，很可能将促使美联储对就业数据发出预警，进一步降低就业的预期判断可增加美联储在2025年降息的可能性。但这种降息对于市场并不一定是利好，因经济情况并不乐观，降息可能意味着亡羊补牢。

截至目前，尽管上周五的核心PCE数据有所上升，但市场对九月降息的预期也在增加，风险市场却在下降，表明市场普遍认为经济放缓会促使美联储进行降息，滞涨预期显得愈加强烈，导致部分投资者认为降息未必利好。

当然，理想的情况是非农就业数据超出预期，前值不大幅下修，失业率维持在4.2%甚至下降，这样对于经济数据来说是正面消息，但对于降息而言则不是好消息。上周我们也讨论过，美联储的保守派关注通胀是否为一次性、经济是否进入下行、通胀走势是否能回归至2%的路径等多个因素。

特别是目前所有关税政策刚刚执行，九月份的数据尚无法真实反映关税带来的影响。若我是鲍威尔，我的选择大概率不会是九月降息，而是等待更多的数据。十月份可能会更好，届时能看到九月的完整通胀数据，只要经济不处于下行，反而十月降息会更合适。

不幸的是，现在的降息决策已不再完全是美联储所能单独决定的。我们上周详细讲解了川普迫切希望美联储降息的原因。现阶段，川普甚至使用了“威吓”的手段。关于库克事件的最新动态显示，川普可能找到了库克的“漏洞”，但是否因此判定库克应被解聘，还得依法院的裁决。

川普的决策基于我们反复强调的数据，但他的目标依然是通过降息来缓解财政、经济和政治问题。即使在上周核心PCE数据公布后，他依然认为通胀已足够低，现在的利率仅需1%即可。因此，他会采取一切手段尽快促使美联储降息。

基于这一点，九月份的降息是否发生，在美联储内部实际上依然存在博弈。不降息意味着经济仍具备一定韧性，而降息则可能暗示下行迹象已显现，因此除了降息外，还有点阵图情况。2025年一共预计有三次降息机会，如果降至两次或更低，对于市场来说会带来更大困惑。

另外，川普面临的困难不仅限于美联储，其主导的关税政策也未获完全成功。2025年8月29日，美国联邦巡回上诉法院以7比4的裁决结果，认定川普政府根据IEEPA实施的多数解放日关税超出了总统法定权限，属于非法。尽管大多数国家已完成关税谈判，但关税仍是川普新财政收入的重要部分，同时也是为制造业回流和提升劳动力所做的努力。

如果这些措施最终被认定无效并取消，将对川普的影响力造成巨大打击，并带来市场的不确定性。因此，在周二美股正式开盘后，美股出现下行趋势。许多经济学家指出，除了对川普健康的担忧，市场同样对关税事件持谨慎态度，这也可能对依赖川普红利的加密货币造成无妄之灾，但事情并非全无转机。

尽管裁决认为关税执行属于非法，但法院允许这些关税在2025年10月15日前继续有效，以便川普政府向美国最高法院提出上诉。裁定主要针对IEEPA实施的“基线”和“互惠”关税。他先前根据《1962年贸易扩张法第232条》设立的针对钢铁、铝等特定产品的关税仍然有效，不受此裁决影响。因此，川普仍有机会实现反转。在此之前，他在周三凌晨2点30分的白宫直播中回应了健康问题，直播期间，美国股市下跌逐渐反弹。

回到关税问题，川普现在的主要机会是向最高法院上诉。财长贝森特表示相信最高法院将支持总统在国家紧急情况下使用IEEPA的权力，尤其是在应对贸易失衡和芬太尼危机等紧迫问题上。川普的团队也在积极为关税判决准备应对方案，并计划在周三召开紧急会议制定措施。

如果最高法院不同意IEEPA，政府可以备选1930年《斯穆特‑霍利关税法》第338节，或根据1974年《贸易法》第301条或第201条，或1962年《贸易扩张法》第232条，通过不同法律依据重新设立或维持部分关税，尤其是针对特定产品（如钢铁、铝等）。当然，这一方案会更加复杂，可能使川普的团队陷入新一轮的关税争端中，被关税覆盖的国家也可能不会袖手旁观。

此外，也可以通过国会立法措施为总统赋予明确权力，或要求临时授权，以合法化货关税。《2025年贸易审查法案》就是一个例子。若通过，要求总统在48小时内向国会通报新关税，并在60天内必须获得国会批准。这是可行方案，但共和党内部自有博弈，更不用说民主党了，因此想要成功立法也是相当困难。

所以，对于川普来说，获得最高法院的批准显然是最直接的方式。至于最高法院会否支持川普的关税，目前仍然悬而未决。川普政府已申请加速上诉，财政部长贝森特甚至公开表示，最高法院必会站在总统一方，因为这是涉及国家安全与芬太尼危机的紧急问题。尽管如此，从法律逻辑来看，是否允许总统单方面利用IEEPA实施大规模关税，实则无先例，最高法院可能将其归类为“重大问题原则”，要求有明确的国会授权，这意味着判决的不确定性依然大。

虽然川普可以探索其他方案，但能否获得最高法院的支持将决定关税的合法性。如果无法获得支持，尽管仍有其他选择，但无疑会增加市场的不确定性，并导致川普的支持率和信誉度下降。此外，美国需退还已收取的关税，根据粗略估计，这部分关税在500亿到2000亿美元之间，若需退回，将对美国财政造成重大打击。

宏观层面最后一个要提及的事件是美联储库克的解雇案。8月29日，华盛顿特区地方法院进行了听证，联邦法官并未当庭宣判，而是要求库克的律师在本周二之前提交补充文件，详细阐述为何这些指控不构成“正当理由”解雇。此期间，库克依然保持所有美联储理事权利，并出现在联邦储备官网上，尚未被正式移除。

截至目前，美联储董事会对该案未公开支持任何一方，明确表示期待法院迅速裁决消除不确定性。司法部门支持总统拥有判断“正当理由”的空间。周二晚间，联邦住房金融局局长普尔特公开表示收到视频证据，显示库克申报的主要住所正在出租，这对库克显然极为不利。

如我上周所言，虽然库克本身的行为引发争议，但争议已扩展至更广泛的政治和制度层面。如果川普成功解除库克职务并提名其他支持者填补美联储理事空缺，势必对美联储的独立性构成直接威胁。主流媒体与学者普遍发出警告，称这对美联储独立性构成重大干预，可能产生长期后果。法学界指出，最高法院早前已为美联储划定保护区，因此该案最终走向仍然高度不确定，可能最终需由最高法院裁定。

尽管学者们担心美联储的独立性，市场对此的反应却截然不同。毕竟，高利率不是市场乐于接受的，特别是在经济可能进入衰退的情况下，尽快降低利率是市场所乐见的。因此，市场对川普解雇库克的事件并没有过多的反感；如果能够让川普掌控更多的美联储理事，并顺利进入降息周期，市场反而将欢迎这样的局面。至于美联储的独立性和通胀问题，恐怕已不是投资者当前关注的重点。

回归到链上数据部分，首先是关于交易所存量的数据。本周的数据走势颇为耐人寻味，尽管整体交易所存量有所下降，表明BTC的提现数量在上升，但如果具体分析三大交易所Binance、OKX和Coinbase，BTC存量并未显著下降。

其中，Binance和OKX的BTC存量不但没有下降，反而在周内上升，近期的巨鲸抛售事件后，这两家交易所的存量一直在攀升。至于Coinbase，尽管近期存量降低，但幅度并不大，主要的存量降低源自在于Kraken，此交易所短时间内减少了超过6.5万枚比特币的存量。

但从Kraken的成交量看，最近一周并无显著上升趋势，与其他交易所相比差距不大。因此，关于存量的变化应谨慎对待，并不一定反映投资者的买入意愿。若剔除这6万枚BTC的影响，本周BTC的交易所存量几乎保持平衡，并未出现明显的买入和卖出趋势，这些数据与目前比特币价格波动的情况相吻合。

同时，在过去一周的ETF数据中，比特币不仅没有起色，反而在一级和二级市场均陷入低谷。最近一周，一级市场多次出现净流出情况，流入的资金量也相对不足。若与2024年底和2025年初的情况相比，甚至与上个季度相比，一级市场的买入量都出现了大幅下降，这成为制约BTC价格上涨的重要因素。

其次，现货ETF的二级市场成交量$IBIT同样呈下降趋势，显示出传统投资者的换手和购买情绪低迷，这也是当前BTC与ETH之间的最大差异。

而$ETH方面，过去一周的一级市场净流入量显著高于BTC，并且在二级市场的$ETHA中虽然有下降，但仍维持在最近一个月的较高均值水平。这说明ETH在传统投资者中依然受到较高青睐，这也是其价格相对稳定的原因。

不过，在ETH的现货成交量数据上并不乐观，在Binance和Coinbase的成交量都有下降的趋势，结合ETF的数据来看，似乎更多的是传统投资者在购买ETH，而加密货币领域的投资者对ETH现货的购买力已开始减弱。

此外值得注意的是，最近一周的数据中，$SOL在CME的期货及交易所的现货成交量均显示出上升趋势。考虑到最近有关SOL战略储备的消息，投资者可能在准备布局第三个大型战略储备，情况如何尚不确定，但确实显示出某种趋势。当然，目前价格波动依然以货币政策和川普之间的博弈为主导。

接下来，关于过去一年持有BTC的数据依然清晰显示长期持有者的派发并未停止。如果数据持续向好，BTC价格的上涨依然有可能。每次周报中我都要提到，数据有滞后性，当前的主要博弈仍来源于川普与货币政策及关税之间的互动，其结果可能随时改变数据的走向。

最近两周，未平合约的数据也引起了关注，能够反映出投资者的当前博弈。BTC的未平合约显示，尽管价格整体下跌，但未平合约并未明显减弱，反而呈现震荡上升的趋势，说明多空博弈正在增加，投资者对BTC的杠杆加强，或将导致价格波动加剧，这并不是一个乐观的信号。

相对而言，ETH的未平合约虽仍处于历史高位，但随着价格下跌，未平合约的数量却在逐渐减少，这表示ETH的杠杆资金逐渐减弱，尽管目前的杠杆水平仍较高，若能持续下降，则对ETH的后续成长将是利好。

最后，关于最近一周对BTC的持仓数据，值得注意的是上周新出现的高净值投资者的持仓量有所增加，而持仓低于10枚BTC的小规模投资者数量则显著增长。整体来看，高净值投资者的持仓变化更为显著，而小规模投资者的持仓量继续增长，这表明如同全民持有BTC，但卖出量依然有限。

最后，URPD的数据表明，在110,000美元处仍是一个较强的支撑点，111,000至112,000美元之间也维持良好的承接能力。尽管BTC价格仍在震荡，但110,000美元的支撑显示出极大的稳定性，且不必担心新的极端利空因素，除非出现系统性风险。经过长时间的震荡，115,000美元附近持有BTC的投资者并未出现恐慌迹象，这也体现了当前BTC投资者心态积极，对未来收益的期望使得投资者不急于抛售。

总体来看，尽管近期关税与川普健康问题给市场带来波动，但当前的主要博弈仍在川普与美联储的货币政策之间。关税问题至少可期待到10月中旬，这段时间也给市场提供了一定的缓冲，川普的健康问题在短期内亦不会加剧。但货币政策的变化只剩下不到两周的时间，围绕货币政策所衍生的博弈将是当前市场的重点。九月份，不仅有议息会议，还有点阵图，而周内的劳动力数据可能成为决定九月降息与否以及点阵图的重要数据。在经济和通胀的双重压力下，市场的预期将显得十分复杂。

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