苏扬蒂奥·鲁尔·桑托斯（Santiago Roel Santos）认为加密货币缺乏真正的网络效应，因此存在被高估的风险，但一些专家持不同观点，认为L1区块链的网络效应确实存在。

加密货币投资公司Inversion Capital的创始人兼CEO桑托斯（Santiago Roel Santos）表示，加密货币并未受到正向网络效应的推动，但其他专家持不同看法。

在最新的Substack帖子中，桑托斯写道：“加密货币的价格来自于它不存在的网络效应。”他还提到梅特卡夫定律（Metcalfe’s Law）——评估网络价值的方法——并指出其“无法合理解释加密货币的估值”，反而“揭示了其潜在问题”。

桑托斯认为，由于网络拥堵等因素，实际上许多加密网络的网络效应是负面的，例如交易费用上涨、用户体验变差和交易速度变慢。他举例说：“Facebook在增加一千万用户时并未变得更糟。”

其他专家的反驳

一些分析师同意加密货币可能被高估，但也有人指出桑托斯用错了分析框架。

桑托斯承认新区块链提升了交易吞吐量，但他认为这改变不了价值增长的本质，反而减少了摩擦。尽管如此，他仍担心资金和用户可能迁移，代码可以被分叉，导致价值捕获能力减弱。

领先的加密货币做市商Wintermute的策略师贾斯珀·德马尔（Jasper De Maere）向Cointelegraph表示，将一层区块链高估为负面网络效应的产物，是“将消费者应用逻辑错误地归结为基础设施”，这个观点类似于Facebook早期的网络拥堵和中断——但这些问题都被内在化和抽象了。

“Facebook的早期后端也曾出现过拥堵和中断；这些负面影响只是逐渐被内化和抽象化了。”

德马尔还指出：“用户不应该直接与L1交互，这使得月活跃用户数和用户粘性变得无关紧要。真正的网络效应在验证者、安全性和流动性层面——而不是最终用户层面——才能体现。这里才是真正的复合效应发生的地方。”

加密货币投资公司Heartcore的负责人塔马斯·方塔（Tomas Fanta）表示，他不同意桑托斯关于随着使用增长，交易费用会变差的观点。他指出，在高性能区块链上，交易费用其实微不足道，并随着用户增加，流动性和收益都在改善。

交易平台Keyrock的数字资产研究员本·哈维（Ben Harvey）也基本赞同桑托斯关于加密货币被高估的看法，但他补充道，这并不普遍适用于所有L1协议，协议的可扩展性和人工智能集成是关键因素。

对加密货币估值逻辑的辩论

桑托斯列出了一些链上用户和区块链价值的粗略数学估算。考虑到目前除比特币外的加密货币总市值为1.26万亿美元，这意味着按照风险投资公司Andreessen Horowitz上个月估算的月活跃用户（4千万到7000万）来看，每用户的价值在1.8万到3.15万美元之间。

如果以全体7.16亿持币用户计算，每用户价值约为1760美元，但这是偏高估计，因为没有排除比特币的影响。基于桑托斯估计的4亿用户，平均每用户价值约为3150美元。

对比之下，Facebook拥有31亿月活跃用户，市值为1.6万亿美元，平均每用户价值约516美元。Facebook还运营多个平台和服务，用来衡量其用户价值。

Web3投资公司RockawayX的前投资者马丁·库帕（Martin Kupka）告诉Cointelegraph：“目前，Web3的网络效应主要存在于稳定币、中心化交易所和永续合约的去中心化交易平台中。”他解释说：“作为交换媒介和抵押品越有用，交易者越多，流动性越深，交易效率也越高。”

Wintermute的德马尔指出，与Web2相比，Web3具有模块化特性，使得底层网络效应更容易观察。他解释说，这些效应通常体现为L1的安全性和验证者集中度、稳定币的流动性以及去中心化和中心化交易所等应用层的用户聚集情况。

德马尔补充说：“因为这些层是可以拆分的，而不是绑在一起的，你可以更明确地观察到复合效应的发生。这也是为什么，基于传统指标如ARPU（每用户平均收入）可能会显示出被高估的事实。”他还表示，当前的加密估值状况类似于Web2刚兴起时，我们当时也难以准确评估其价值，于是建立了特定的模型来理解。”

最后，本文还提及一则趣闻：Conor McGregor曾因NFT指责Khabib，随后遭ZachXBT反驳的事件，以引发读者对于数字资产和社交影响的关注。