在中美贸易关系逐渐缓和、美联储宣布暂停缩表以及美国政府部分关门的多重影响下，市场的短期震荡主要源于预期的调整，而非根本性的系统性风险。BTC等风险资产可能正处于新一轮流动性宽松周期的起点。

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过去一周，最受关注的事件主要集中在美联储十月货币政策会议以及中美贸易谈判的最新结果。从整体来看，可以认为对市场是利大于弊的。首先，中美贸易关系虽然仍有摩擦，但新达成的贸易框架显著缓解了关税对市场的不利影响，带来了一定的利好。只是这份利好早已在市场预期中被消化，因此短期内对风险资产的推动有限，短期内也无需担心关税带来的政治风险。

其次，美联储此次会议几乎验证了市场的预期——即便没有新的数据支撑，美联储仍然将基准利率下调了25个基点。鲍威尔还宣布，从12月开始停止缩减资产负债表，而非从10月直接暂停。这些都在市场预期之内。唯一超出预期的是，鲍威尔在会后表达了12月不会再次降息的立场，这引发了市场的担忧，担心美联储可能还未彻底进入宽松周期。

但我个人认为，这种看法存有偏差。美联储公开表明12月停止缩表，已在一定程度上释放出宽松信号。这意味着未来市场流动性减弱的压力将有所缓解，银行体系的准备金压力也将逐步减轻。即使没有立即启动量化宽松（QE），其整体趋势仍朝着“宽松”方向发展。而鲍威尔所谓的“12月不降息”，更可能是在口头上防止市场过度预期宽松，避免金融状况过热，而不一定代表政策路径的根本转变。

从更长的视角来看，利率下降与停止缩表的双重信号，加上资金流向的变化，使得宽松趋势已成定局。只不过市场正处于预期与现实的修正阶段。这更像是一场预期差的调整，而非宏观基本面或政策方向的根本转变。与此同时，黄金经历了资金从多头流出后回流科技、半导体及数字资产等成长类资产的现象，也印证了资金偏好正在逐步回归风险偏好。

虽然短期内市场可能因预期未实现而出现震荡，但从中长线来看，宽松政策已逐渐确立，美国经济尚未显现系统性收缩的迹象，宏观环境仍偏向于支撑资产价格。因此，我更倾向于将这次震荡看作是市场对宽松周期初期的去调整，而非风险加剧的表现。只要没有出现重大系统性风险，风险资产仍具备持续表现的基础。

真正值得关注的，反而不是2025年剩余的两个月，而是2026年前后政策与经济的交叉点。当前市场节奏类似于宽松周期的起点和通胀尾声的交汇点——政策方向明确但节奏温和。这意味着短期内的调整和波动，更多由预期管理而非趋势反转引起。从观察的市场表现来看，虽然存在下行压力，但并未传出明显的利空信号，反而是自然的预期修正。在资金结构没有根本恶化、政策没有反转、基本面没有出现衰退迹象的情况下，情绪尚未变得悲观。

接下来需要重点关注的是：美联储暂停缩表后银行体系的准备金变化，美国财政部的发债节奏，以及通胀可能的二次冲击。如果这几个变量能保持在一个合理的区间，整体流动性环境仍将向宽松方向演进，资产价格也会逐步反映政策的积极变化与周期的上行驱动。因此，我更倾向于当前阶段是“布局买入”的好时机，而非退出的时点。当然，这只是个人观点，也是我一直到2028年的投资计划的一部分。在这个过程中，我仍然对比特币持乐观态度，并为补仓做好准备。

我个人认为，这更像是市场在为下一轮流动性切换做准备，而非周期顶部。短期的震荡属于正常的政策消化过程。只要就业和经济活动没有剧烈恶化，风险资产特别是在科技股和加密货币方面仍存在结构性机会。市场越是因为短期预期偏差而变得谨慎，当未来资金重新定价时，其弹性就越大。总体而言，过去一周的宏观事件并未带来明显的利空，货币宽松的趋势只是时间问题。而我也更关注川普与美联储之间的博弈，目前川普仍处于弱势，需要巩固政治基础、兑现增长承诺、维护市场稳定，这实际上对流动性环境的需求与市场本身一致。

而美联储方面，内部也不是铁板一块。预计到2026年5月，鲍威尔将离任，新任主席几乎可以确定会更贴合白宫的经济策略。这意味着货币政策可能会从以通胀为主逐步转向关注经济增长和资本回流。降息节奏或将加快，更加注重执行效率和市场表现，流动性释放可能会变得更加主动，监管政策也会与财政政策展开更紧密的协调。所以我个人认为，川普在美联储的博弈中仍有牌可打，目前的下行压力很可能仍带有政治因素在内。

除了货币政策和中美贸易之外，市场的博弈也逐渐转向政府关停。尤其是本周市场下跌主要原因都与政府关门有关。根据最新状况，随着参议院第14次否决众院的“临时拨款案”（CR），美国政府的停摆时间已创历史新高，已达36天，远超之前最长的35天。当前尚未明确何时能恢复正常，停摆持续时间越长，财政空窗期带来的影响越明显。政府工资和合同推迟发放，现金流开始传导到居民和企业层面，非必需消费受到牵制，官方数据的不确定性也推高了市场的波动溢价。市场情绪逐步从数据驱动转向预期驱动，日内波动甚至变得更为频繁。

主要影响包括：川普宣布政府重启后，食品券等救济金才会继续发放，可能引发社会不安；劳工统计局的数据要等到停摆结束后才能公布。交通部警告，如果停摆持续且管制员短缺，下周可能限制航空流量或关闭部分空域。整体上，影响逐步积聚，宏观数据中断意味着市场缺少新的经济指标，市场只能依据情绪和预期进行定价，短期波动性增加。

财政停摆和民生压力叠加，将削弱市场的消费预期，给服务业和零售行业带来潜在压力。部分监管机构进入最低运转状态，新发行的债券和审批流程都放缓，资本市场的前端交易正常，但后台审核受限。更为关键的是，停摆时间越长，金融条件的紧缩效果越明显，投资者会担心财政执行风险与政策不确定性增加，从而推动对短债、美元等避险资产的需求突升，而成长股和高贝塔板块的情绪则变得更为脆弱。

长期来看，持续的停摆类似一次短期财政收紧，将使市场转而押注货币政策更偏鸽派，并期待利率下行和流动性的回补。但实际上，鲍威尔的言论与当前市场预期正相反，导致部分投资者变得悲观。财政部为了弥补短暂的财政空缺，通常会加快国债发行，抬高财政总余额（TGA），资金从银行体系抽离，影响风险市场的资金流动和价格。

因此，一旦停摆结束并以临时拨款方案落实，最初的反应通常是利空驱散、不确定性减退。市场反应路径一般是先修复情绪，然后资金逐步回流。从历史经验看，1995年至1996年，美国政府停摆21天后，标普指数在一个月内上涨约4%；2013年停摆17天后，一个月也涨了约4.5%；而2018至2019年的35天停摆结束后，一个月内上涨了约5%。这些都说明，停摆一旦结束，风险偏好通常会迅速回升。

综上，从1990年至今的六次重大停摆经验来看，停摆结束后1个月，标普平均上涨在1%到4%之间，三个月内则涨幅在3%到7%。这主要归因于不确定性的解除与财政资金的回流，资金从银行隔夜回购市场逐步补充，先带动情绪，后带动资金。与2013年的情况类似，停摆结束后，标普在一个月内上涨超过4%的概率相当高。随后在财政支付恢复、票据供应减缓以及风险溢价回落的共同作用下，三个月的涨幅有望持续走高。

简而言之，当前市场的下跌由多方面因素推动，包括对鲍威尔鹰派立场不降息的担忧和政府关停带来的流动性紧缩。然而，已超过历史最长停摆时间，预期不会持续太久。等停摆结束，回溢的风险资产几乎没有缺口，尤其是美股、加密货币和科技股之间依然存在较强的联动性。加密货币尤其是BTC，在科技股调整时冲高回升的概率很大。

那么，何时或能最快结束停摆？

目前尚无明确时间表，但根据公开信息，只要参议院跨党派谈判顺利，获得部分民主党的支持，达到60票通过终止辩论（cloture），拨款案就可以进入表决环节。有迹象显示两党中间派正秘密沟通，理论上本周内有望达成协议。一旦达成协议，参议院可以在1-2天完成程序性投票，随后由众议院审议通过，终审批复后，行政部门在1-3个工作日内逐步恢复运转。

但现实中仍存在诸多制约：支出上限、政治条件（如医保补助）等议题仍需谈判达成一致。此外，参、众两院的协调和流程安排也是关键。如果在财政条款或政策条件上出现分歧，停摆可能会持续延长几周甚至更久。因此，最乐观的预期是本周达成协议，下一周开始复工。这对市场情绪的恢复有极大促进作用，毕竟当前的下跌主要源于对停摆延续的担忧，给社会、经济和生产带来了明显压力。

2025年即将结束，市场上许多投资者都在关注2026年的走势。一方面，我将2026年划分为三个时间段：一是在鲍威尔离任前的1月至5月；二是新任美联储主席上任后的6月至10月；三是中期选举后的11月以后。

划分的原因在于——上半年，鲍威尔的政策主基调仍会围绕就业和通胀趋势，渐进实现宽松路径，除非出现意料之外的衰退或严重通胀，否则利率大概率保持稳定或略有调整。根据9月份点阵图，前五个月内大概率不会出现降息，除非出现新经济衰退或失业率大幅上升。

进入6月以后，考虑到新任主席极可能是川普的亲信，不排除其会推动更为激进的降息措施，例如目前已有迹象表明，临时代理主席米兰就曾两次提出50个基点的降息请求。这意味着随着川普阵营的影响增强，货币政策的节奏可能会加快，利率大幅下调成为可能，政策路径也会更偏向宽松。

新主席掌控后，议程和措辞将由其左右，有望推动市场预期转向更加宽松。最关键的是，政策的执行效率和市场表现将成为重点。提前准备的降息路径，包括逐步加深的降息幅度，都可能实现。若通胀明显下降，且劳动力市场表现不佳，采取更大力度降息也不是没有可能。毕竟，川普曾多次强调优先考虑经济增长，通胀问题则可能被推迟到2028年以后再解决。这段时间或成为市场最有希望的宽松预期期。

中期大选也是重要节点。从历史来看，中期选举通常对风险资产有一定推动作用。虽然有人质疑2018年和2022年中期选举的表现，但整体来看，宏观流动性在当时的加息周期下虽受到压力，但市场仍表现出一定韧性。特别是2026年的中期选举，极有可能伴随美联储的降息周期，流动性逐步回升，风险偏好逐渐增强。叠加选举带来的政策利好，有助于激发市场机会。

回到链上数据：我关注的是交易所存量。数据显示，过去一周，随着BTC价格的下跌，存量逐步增加，整体上交易所的比特币存量增加了约10,000枚。最大持仓的两个交易所是Coinbase和Binance，合计占据了交易所总存量的60%左右。< /p>

具体到Coinbase，存量随着BTC价格的下行而减少，表明美国投资者逐渐在低价买入BTC，尤其是在首次出现价格回调时。同时，Binance的存量则出现增长，大约增加了20,000枚BTC，这反映出部分投资者在出现抛售恐慌时选择将比特币存入交易所寻求离场。

从年线数据看，目前整体交易所存量依然处于低位。本次价格下跌，极大可能因停摆带来的流动性骤降和恐慌情绪引发，而非系统性风险。停摆结束后，价格回升的可能性较大。从持仓者的分布来看，发生恐慌抛售的BTC只有约一万枚，大部分投资者仍保持理性。

此外，近期传统金融投资者的持仓变动作也值得关注。数据显示，ETF一级市场连续数日出现抛售，虽然总体卖出量不大，但贝莱德的投资者持续抛售，这可能是部分资金从加密市场流向股市的表现。这也显示出部分长期投资者在资产间进行了调整。%20

值得注意的是，持有超过一年的BTC数量一直被市场重视。根据我的观察，长线持有者中，交易所内的BTC存量占比很高。近期，配合市场底部，部分存量似乎在进行吸筹或派发，恰逢价格的潜在上涨窗口。每次出现派发，都可能预示着后续的价格上涨机会。

我认为此次下跌，主要由停摆和鲍威尔言论引起的情绪性反应，尤其是停摆持续时间创历史新高。根据历史数据，停摆结束后，市场通常会迎来一波反弹。从历史经验看，停摆超过两周后，市场上涨的概率很大，尤其是风险资产如美股和科技股，BTC也会从中受益，表现出较强的联动性。

总的来看，未来几周，随着停摆逐步缓解，市场的乐观预期将逐步恢复。等待的关键指标包括：政府最终能否达成协议快速恢复；财政发债节奏是否回归正常；以及二次通胀冲击的风险。只要这些变量保持平衡，流动性环境就有望继续宽松，资产价格将逐步反映出政策的积极信号。对于投资策略而言，当前还应以布局为主，把握低点买入的良机，而非仓促离场。我的长期规划也是到2028年前保持乐观，并在此期间逐步补仓比特币。

可以说，这更像是市场在为下一阶段流动性切换做准备，而非周期的顶点。短期的震荡是正常的政策调整阶段。只要经济基本面没有出现剧烈恶化，风险资产包括科技股和加密货币都依然具备结构性上行的空间。越是因为短期预期差而变得谨慎，未来资金重新定价时，弹性就会越大。综上所述，过去一周的宏观事件并未释放明显利空信号，货币宽松趋势必然会到来，只是时间差问题。而我也更加关注川普与美联储的博弈，目前川普仍在弱势，需要巩固政治基础和经济增长，这实际上也在一定程度上支撑了流动性环境。

而在美联储，2026年5月，鲍威尔将离开岗位，新任主席几乎可以确定会与白宫的经济政策保持更高一致性。这意味着货币政策将逐步由以通胀为导向转向关注经济增长和资本回流，降息节奏或将更快、更主动，货币宽松将更为充分。监管政策也可能与财政措施互补，加强协调。我的观点是，川普在美联储的博弈中还未充分发力，目前的下滑或许还夹杂着政治因素。

除了货币政策和中美关系外，近期市场还开始关注政府停摆的动态。特别是本周，市场明显受到政府关门影响。根据最新情况，目前停摆天数已达36天，超过历史最长35天的纪录。何时结束尚难预料，但若双方达成协议，最快本周内可望完成，届时市场预期将明显修复。否则，延长时间可能带来更为复杂的影响。

政府停摆带来的最大问题，集中体现为财政空窗期导致的资金短缺，影响政府支出和就业，影响企业现金流。短期内，这将削弱消费信心和市场预期，尤其是非必需品支出将受到压制。同时，数据公布的不确定性和市场情绪的波动，也会加剧风险偏好的动荡。

在资金层面，财政停摆导致的财政紧缩效应，可能引发投资者对政策不确定性的担忧，从而偏向持有美元、短期债券等避险资产。而对高风险资产如科技股、成长股的情绪会更为脆弱。长远来看，停摆如同一次短期财政收紧，市场自然会期望货币政策配合，逐步实现宽松。实际情况是，鲍威尔的言论与市场预期形成反差，资金从银行体系流出，债券发行加快，风险资产价格受到一定压制。

一旦停摆结束，市场第一反应往往是负面情绪的缓解和不确定性的消失。历史数据显示，停摆后一个月内股市平均上涨4%左右，三个月内涨幅超过7%。这说明，短暂的停摆对风险资产是“买入”的良好时机，特别是在恢复初期。过去的多次经验表明，市场在停摆结束后会迅速从悲观中反弹，从而抓住后续的价格上涨窗口。

总结来看，自1990年以来的主要停摆事件，结束后都伴随着较好的市场表现。在过去的经验中，停摆结束后，风险资产经常出现持续上涨的趋势，尤其是一到三个月时间内。当前的情况与2013年的周期类似，预计随着停摆的结束，尤其是在达成协议后，市场会迎来一轮反弹，尤其是风险偏好逐步恢复、资金流入加大，相关资产价格将迎来上行期。

因此，现阶段的下跌，主要由多重因素叠加：市场对鲍威尔鹰派立场的不确定性、对政府停摆带来的流动性紧缩以及情绪层面的恐慌。考虑到停摆已超出历史最长时间，预期不会持续太久。随着停摆的逐步解决，回溢的风险资产几乎不可避免，特别是科技股和加密货币的联动性依然存在。科技股调整时，Bitcoin有较大概率同步反弹，这是可以预期的。

那么，何时能最快结束停摆？

虽然目前还没有明确时间表，但根据公开消息，若参议院跨党派协商顺利，得到部分民主党支持，支持达成60票以通过终止辩论（cloture），拨款法案就有望快速进入表决。一些迹象显示，双方在私下沟通，或在本周内可能出现突破。一旦双方达成协议，参议院可以在1-2天内完成表决，随后由众议院快速推进。若都顺利，行政部门也会在几天内逐步恢复正常运作。

但现实中仍有不少难题：支出额度、政策附带条件（如医保补贴）等都需要达成共识。此外，参众两院的流程安排也会影响决策时间。若在关键条款上出现分歧，停摆恐怕还会持续数周甚至更久。最理想的情况是，本周达成协议，下周复工。这对于市场的情绪修复和稳定具有重大意义，因为当前下跌很大程度上源于对延长停摆的担忧。

2025年逐渐步入尾声，市场投资者纷纷开始关注2026年的趋势。就在当前的环境下，我将2026年划分为三个时间阶段：第一阶段是鲍威尔离职前的1月至5月，第二阶段是新主席上任后至中期选举前的6月至10月，第三阶段是中期选举之后的11月开始。

原因在于：上半年，鲍威尔的货币政策大方向仍会围绕劳动力市场和通胀数据调整。除非出现异常经济衰退或通胀大幅升温，否则利率变化会相对缓慢。根据9月的点阵图，前五个月内难以出现降息，除非出现新一轮衰退或通胀异常下降。

进入6月后，新主席极有可能为川普的亲信，更偏好快速降息策略。例如，目前米兰就曾两次要求大幅降息50个基点，彰显其激进倾向。只要川普在掌握多数投票支持，货币政策的节奏和方向就会明显改变，降息路径也会更为激进。

在这种情况下，降息的幅度和速度可能会加快，甚至在通胀下降或劳动力数据不理想时，执行更大力度的宽松政策成为可能。川普一直强调经济优先，通胀方面可能会后置到2028年甚至更远。这个时期，将成为市场预期最为乐观的阶段，等待新旧主席交接带来的政策变化也有望开启全面宽松的格局。

中期大选同样重要。从历史经验看，中期选举对市场具有积极影响。虽然有人质疑2018和2022年中期选举的效果，但宏观流动性在加息周期中都受到影响。2026年的中期选举，预计会伴随降息，流动性回升，风险偏好增强。结合大选周期，有望带来较好的投资机会。

从链上数据来看：我关注的是交易所存量。数据显示，过去一周内，伴随BTC价格的下跌，交易所的BTC存量逐渐上升，累计增加约10,000枚。最大持仓交易所包括Coinbase和Binance，合计持仓占据整体的60%左右。< /p>

细节表现为：Coinbase的存量随着BTC价格的回调而减少，说明美国投资者在低价买入BTC，特别是在首次明显调整时。而Binance的存量则逐步上升，大约增加了20,000枚，显示出在市场恐慌抛售中，部分投资者选择将比特币转入交易所以寻求离场。

从年度数据来看，目前整体交易所存量仍在低位。本次下行，极大可能由停摆造成的流动性不足和恐慌情绪驱动，而非系统性风险。停摆结束后，价格回升的概率较大。持仓分布显示，发生恐慌抛售的BTC大约只有一万枚左右，多数投资者仍持理性态度。

此外，近期传统金融机构的持仓变动也值得关注。数据显示，ETF一级市场连续多日出现抛售，尽管卖出量不大，但贝莱德的投资者一直在持续抛售，可能是资金从加密资产转向股市所致。这反映出一些长期投资者在资产配置上的调整。%20

值得一提的是，持仓超过一年的BTC数量一直被市场关注。据观察，长期持有者中，交易所内的存量占比较高。近期，伴随市场底部，部分存量似乎在进行吸筹或派发，正好与价格潜在反弹期同步。每次派发，或意味着之后的上涨机会在逐步积累。

我个人认为，这次下跌主要受到停摆和鲍威尔言论引发的恐慌情绪影响，特别是历史最长的停摆期带来的市场担忧。结合历史经验，停摆结束后，市场反弹概率极大。尤其是在没有出现系统性风险的背景下，风险资产的反转值得期待。同时，科技股、加密货币和美国股市都表现出较强的联动性，在科技股调整时，Bitcoin反弹的可能性很大。

那么，何时可以最早实现停摆的解决呢？

目前尚无确切时间，但根据公开信息，只要参议院跨党派协商顺利，获得部分民主党支持，达到60票即可快速结束辩论。事实上，双方在私下中也有沟通，理论上本周内就有可能达成协议。一旦协议达成，参议院可以在1-2天内完成表决，随后由众议院也会迅速推进。最终，总统签署后，相关机构预计在1-3个工作日内逐步恢复正常运作。

然而，实际操作中仍存诸多难题：支出额度、政治条件、政策附加条件、两院协调等都可能成为障碍。如果在这些关键问题上不能达成一致，停摆时间还可能延长数周甚至更久。最理想的情况是，本周达成协议，下周开始复工。这对市场情绪修复和预期改善具有重要意义，毕竟目前的下跌主要受对停摆持续的担忧影响。